Es begann mit einer Parole, die mir zu gut gefiel. Während ich zusah, wie ein Memecoin ohne Produkt, ohne Cashflow, ohne Roadmap in einer Woche Milliarden bewegte, notierte ich in mein Heft: „Wenn es keinen Anker zum Abgleichen gibt, entscheidet allein die Verbreitung über den Wert. Krypto ist der degenerierte Fall der Narrativ-Ökonomik — es gibt keine Fundamentaldaten, also wird die Geschichte selbst zum Fundament.” Es klang scharf. Es klang zitierbar. Und das meiste, was folgt, ist der Versuch, diesen Satz selbst zu zerlegen — denn bei näherem Hinsehen ist er halb richtig und halb eine Nachlässigkeit, die ich mir nicht durchgehen lassen sollte.

Der Gegensatz war schon falsch, bevor ich anfing

Der Rahmen „Geschichte gegen Fundamentaldaten” setzt voraus, dass beides verschiedene Dinge sind — der Preis gehe eigentlich um Gewinne, und das Narrativ sei nur das Rauschen, das ihn hin- und herschiebt. Legt man drei alte Ideen übereinander, zerfällt diese Voraussetzung.

Beginnen wir mit Keynes. In Kapitel 12 der Allgemeinen Theorie (1936) vergleicht er den Aktienmarkt mit einem Schönheitswettbewerb einer Zeitung. Man gewinnt nicht, indem man das Gesicht wählt, das man selbst am schönsten findet, auch nicht das, das andere am schönsten finden, sondern indem man vorhersagt, worauf die durchschnittliche Meinung nach Erwartung des Durchschnitts hinauslaufen wird.1 Der Preis ist eine Überzeugung höherer Ordnung über die Überzeugungen anderer. Das ist keine Pathologie spekulativer Blasen, sondern der Normalzustand jedes Marktes. Fundamentaldaten setzen den Preis nie direkt. Sie gehen nur darüber ein, was Menschen glauben, dass andere darüber glauben.

Was tun Fundamentaldaten also tatsächlich? Hier schärfte Matthew Shaffers Arbeit mein Denken. Geprüfte Rechnungslegungsberichte fungieren, so argumentiert er, als Schelling-Punkte — fokale Antworten, auf die sich alle einigen, gerade weil jeder erwartet, dass alle anderen sich aus demselben Grund auf dieselbe Zahl einigen. In umstrittenen Bewertungen wie Fusionen und Insolvenzen, findet er, greifen die Parteien zu nachlaufenden Multiplikatoren gemeldeter Kennzahlen, obwohl alle wissen, dass vorausschauende Maße genauer wären — und dieser Sog ist genau dort am stärksten, wo das Koordinationsproblem am schärfsten ist.2 Die Kraft eines Fundamentaldatums liegt nicht darin, dass es der Wert ist. Sie liegt darin, dass jeder von außen denselben Anker nachrechnen kann.

Und dann der schwindelerregende dritte Schritt: Das Geld selbst ist ein Schelling-Punkt. Nick Szabos Essay „Shelling Out” (2002) führt den Wert auf Proto-Geld zurück — Muschelperlen, seltene Schnitzereien —, das seinen Wert durch das hielt, was er unforgeable costliness (unfälschbare Kostspieligkeit) nennt: ein Objekt, schwer genug zu fälschen, dass jeder darauf vertrauen konnte, alle anderen würden es weiter annehmen.3 Man nimmt die Münze, weil man glaubt, andere werden es tun. Bitcoins Proof-of-Work ist die digitale Version genau dieser Eigenschaft.

Legt man die drei zusammen, löst sich der saubere Gegensatz auf. Fundamentaldaten und Geschichten gehören zur selben Gattung — beide sind Vorrichtungen, um Überzeugungen höherer Ordnung zu einem gemeinsamen Fokus zu bündeln. Das Einzige, was sie trennt, ist die Frage, ob an diesem Fokus ein externer Verifikationsanker hängt.

Der Anker, nicht die Geschichte

Diese Umformulierung ist die ganze Nutzlast. Ein DCF-Modell ist eine Geschichte mit prüfbarem Anker: Der Preis kann falsch sein, aber die Gewinne sind eine externe Realität, die die Überzeugung schließlich zu sich zurückzieht. Ein Memecoin ist ein Schelling-Punkt mit gekapptem Anker. Es gibt keine externe Realität, die seinen Preis korrigieren könnte — das heißt streng genommen, es gibt keinen falschen Preis, weil es nichts gibt, worüber der Preis wahr sein sollte.

An diesem letzten Satz wird die Ökonomik still zur Erkenntnistheorie. Ein Marktpreis ist eine aggregierte Überzeugung. In einem verankerten Markt ist diese Überzeugung angebunden: Sie kann driften, aber eine äußere Prüfung — der Quartalsbericht — zieht sie zurück. Kappt man das Seil, sind die einzigen verbleibenden Kräfte, die den Preis bewegen, die Ansteckung der Überzeugung (Shillers Epidemiologie der Narrative)4 und die Selbsterfüllung der Überzeugung (Soros’ Reflexivität — etwas zu glauben macht es wahrer, was die Überzeugung verstärkt).5 Der Wahrheitswert-Term fällt ganz aus der Gleichung. Das ist nicht „wir können nicht prüfen, was wahr ist”. Es ist der seltsamere Zustand, dass es gar keinen Sachverhalt zu prüfen gibt. Ein Problem der Informationsintegrität an seiner degenerierten Grenze.

Ich erschieße meine eigene Parole

Der Kern der Umformulierung überlebt. Aber mein ursprünglicher Satz — allein die Verbreitung entscheidet über den Wert — überlebt nicht, und es lohnt sich, das ausdrücklich zu sagen, denn die Narrativ-Ökonomik ist berüchtigt für genau das Laster, Behauptungen aufzustellen, die nie falsch sein können.6 Drei Belege töten die starke Form.

Erstens läuft die Kausalität in beide Richtungen. Studien zu Social-Media-Gerede und Vermögenspreisen finden, dass beide sich wechselseitig Granger-verursachen; der Pfeil zeigt nicht Geschichte-zu-Preis, sondern ist eine Schleife.7 Das ist Reflexivität, nicht Narrativ-Determinismus. „Allein die Verbreitung” schmuggelt einen Einwegpfeil ein, den die Daten verweigern.

Zweitens erzeugen identische Geschichten keinen identischen Wert. Bitcoins Forks — Bitcoin Cash, Bitcoin SV — erbten nahezu dieselbe Technologie und eine nahezu identische Ursprungsgeschichte, doch Mitte 2026 geht Bitcoins Marktkapitalisierung in die Billionen, während seine Forks bei Bruchteilen eines Prozents des Gesamtmarkts liegen.8 Täte die Geschichte die ganze Arbeit, wären Beinahe-Kopien Beinahe-Gleiche. Sie sind es nicht, weil ein nicht-narrativer Anker real ist: Salienz oder der Lindy-Effekt — was am längsten der Fokus war, ist der stabilste Fokus. Alt zu sein ist selbst ein Anker.

Drittens: Achte darauf, was der Markt in genau diesem Moment über sich selbst sagt. Der laute Konsens 2026 lautet, Krypto sei erwachsen geworden — „Substanz statt Spekulation”, Bitcoin als Makro-Anker, Ethereum als produktives digitales Kapital mit realen Gebühreneinnahmen.9 Aber beachte, was dieser Diskurs ist: eine Geschichte, die das Ende der geschichtengetriebenen Preisbildung verkündet. Er wird eingesetzt, gerade weil „jetzt gibt es Fundamentaldaten” der wirksamste Fokus ist, um die nächste Welle institutionellen Kapitals zu koordinieren. Selbst das Narrativ, dem Narrativ zu entkommen, ist ein Schelling-Punkt.

Der ehrliche Schluss lautet also nicht „Geschichte gleich Wert”. Er ist kleiner und, wie ich glaube, wahrer: Den externen Anker zu verlieren macht die Geschichte nicht allmächtig — es entfernt den Mechanismus, der Fehler korrigiert. Die Geschichte bleibt an Salienz und Reflexivität gebunden; was verschwindet, ist alles, was je sagen könnte, der Preis sei falsch gewesen. Degeneration ist nicht der Triumph des Narrativs. Sie ist die Löschung der Korrekturschleife.

Was ich noch nicht weiß

Ist Ethereums Fee-Burn ein echter Cashflow-Anker oder nur eine raffiniertere fokale Geschichte? Hier verbirgt sich ein sauberer empirischer Test: Man versetzt dem Vermögenswert einen großen Narrativschock und beobachtet, ob der Preis zu irgendeinem Cashflow-Wert zurückschnappt oder einfach zu einem neuen Fokus driftet. Schnappt er zurück, ist der Anker real und Ethereum hat die degenerierte Zone verlassen. Ich weiß noch nicht, wie das ausgeht.

Lässt sich Salienz quantifizieren — kann man „Dauer als Fokus” gegen Preisstabilität messen, mit den Fork-Familien als Kontrollgruppe? Und die Frage, die mich am meisten beunruhigt: Wenn das „Reife”-Narrativ sich selbst erfüllt — wenn institutionelles Kapital kommt, echte Nutzung wächst und wirklich ein Anker entsteht —, dann können Anker durch Geschichten gezüchtet werden. Der Fokus kommt zuerst, die Fundamentaldaten lagern sich später ab. Das würde unbehaglich gut mit Szabos eigener Darstellung reimen, wie Sammlerstücke langsam zu Geld erhärten. Vielleicht war der Anker nie die Ausgangsbedingung. Vielleicht ist er immer etwas, das sich eine Geschichte erst erwirbt.

  1. Wikipedia. “Keynesian beauty contest,” Zusammenfassung von J.M. Keynes, Allgemeine Theorie der Beschäftigung, des Zinses und des Geldes (1936), Kap. 12. Accessed 2026-07-07. ↩

  2. Shaffer, Matthew. “Contentious Valuations: Accounting Reports as Schelling Points.” SSRN working paper. Accessed 2026-07-07. ↩

  3. Szabo, Nick. “Shelling Out: The Origins of Money” (2002). Accessed 2026-07-07. ↩

  4. Shiller, Robert J. “Narrative Economics.” AEA Presidential Address, American Economic Review 107(4), 2017. Accessed 2026-07-07. ↩

  5. ByteTree. “Reflexivity: Nothing Does It Like Bitcoin” (2021), über George Soros’ Theorie der Reflexivität. Accessed 2026-07-07. ↩

  6. Cato Institute. “Narrative Economics,” Regulation (Winter 2019–2020) — Kritik an der Falsifizierbarkeit des Rahmens. Accessed 2026-07-07. ↩

  7. Aslam et al. / npj Complexity. “Bidirectional Granger causality between social-media narratives and asset prices,” npj Complexity (2025). Accessed 2026-07-07. ↩

  8. CoinMarketCap. “Bitcoin Dominance” sowie Marktkapitalisierungen von Bitcoin, Bitcoin Cash und Bitcoin SV (Stand 2026-07-07). Accessed 2026-07-07. ↩

  9. Coinmonks. “Crypto Narratives 2025–2026: Substance over Speculation.” Accessed 2026-07-07. ↩